经济学诺奖得主恩格尔：中国混业经营改革正当时

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雪娇

随着中国金融业进入混业时代，建立“超级金融监管机构”的呼声日益高涨。近日，有报道称，合并“三会”的金融监管体制改革已提上日程。

然而，硬币总是有两面的，市场对“混合操作”的解释也是有分歧的。大多数学者认为，并购有利于增强金融监管的有效性，避免欧美等发达国家金融危机的隐患；但是，也有学者认为，就目前中国金融业的发展而言，没有必要将“三会”合并，此时合并甚至会导致监管效率的损失。

“在我看来，在当前的中国经济环境下，混合经营等改革是一件非常好的事情。虽然还没有很大的进展，但我认为已经到了适当的时候。”最近，2003年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·丁格在上海纽约大学举行的新兴市场金融自由化论坛上接受《中国商业新闻》记者的独家采访时说。恩格尔多年来一直致力于观察全球金融市场的波动。他认为，“2016年世界面临的最大问题是经济放缓，而中国应该防范系统性金融风险。”

金融改革是一项紧迫的任务

恩格尔在经济领域的最大贡献之一是arch(自回归条件异方差)模型，它被广泛用于验证金融理论中的规则描述以及金融市场的预测和决策。

鉴于arch模型在经济、金融和统计领域的重要作用，瑞典皇家科学院在2003年授予恩格尔诺贝尔经济学奖时评论说，ARCH模型不仅是研究人员学习的光辉榜样，也是金融分析师的模型，它不仅为研究人员提供了不可或缺的工具，也为分析师在资产定价和投资组合风险评估方面找到了捷径。此后，恩格尔一直在积极探索arch模型在股票市场、期权市场和外汇市场研究中的应用。

尤其是在2008年金融危机之后，恩格尔对观察和研究全球金融波动更感兴趣。

数据显示，在经历了2008年的金融危机和2011年的欧洲主权债务危机后，美国和欧洲的系统性风险正在逐渐降低，尤其是美国，已经基本恢复到2006年的水平。恩格尔认为，这直接影响了金融危机后欧美监管当局进行的一系列反思和改革。

最近，习近平主席在对《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》(以下简称《建议》)的说明中指出，国际金融危机以来，主要经济体金融监管体制进行了重大改革，值得我们学习和借鉴。

“良好的监管是用于预防，而不是灾后重建。”恩格尔强调，监管者必须解决下一次可能的金融危机，而不是纠缠于前一次金融危机的后果。

那么，我们应该如何避免金融危机呢？恩格尔告诉《中国商报》，监管机构和监管是答案的重要组成部分，监管机构面临的最大挑战是防止金融机构承担太多风险。“从今年夏天中国股市的大幅波动中，我们可以看出中国金融监管改革需要进一步完善。”

习近平在《建议》中也提到，“近年来，中国金融业的发展明显加快，形成了多元化的金融机构体系、复杂的产品结构体系、信息化的交易体系和更加开放的金融市场，尤其是综合经营。这种趋势是显而易见的，这给现行的分业监管体制带来了重大挑战。”这一声明也引发了业内对“混合经营”或酿造的预期。

11月9日，中央财经领导小组办公室副主任杨伟民在国务院新闻办公室的吹风会上再次表示，要改革现行的金融监管体制。“根据前一阶段资本市场的波动情况，适应我国金融混业发展的趋势，本《建议》提出，要改革现行的金融监管体制，具体的改革方案需要进一步研究和制定。”

中国银行协会首席经济学家巴曙松最近分析，近年来，特别是2008年国际金融危机爆发后，中国金融结构发生了巨大变化。银行贷款在社会融资总量中的比重大大降低，“影子银行”体系发展迅速，金融机构的职能界限逐渐模糊，金融微观效率不断提高，但宏观脆弱性却在增加。在这种背景下，如果继续坚持分业监管的模式，将中央银行排除在金融监管体系之外，金融监管的有效性将大大降低，中国很可能会出现类似欧美等发达市场的金融危机隐患。

中国应该警惕系统性金融风险

经过多年的研究，恩格尔提出用s风险指数来衡量全球金融市场的系统性风险。值得注意的是，与近年来欧美主要国家系统性风险逐渐下降不同，亚洲尤其是中国面临的系统性风险正逐年快速上升。

s风险指数可以衡量金融危机下企业的资本缺口。通过压力测试，假设在全球股市连续六个月下跌40%的情况下，企业资本占总资产的比例不应低于8%。在这种情况下，企业应该筹集多少资金来维持正常运营？该指标主要受三个因素影响:资本规模、风险和杠杆。理想的指数是零，也就是说，在金融危机的情况下，仍然没有必要从外部筹集资金。

通过比较全球主要市场的s风险指标，恩格尔表示，亚洲目前的系统性风险水平值得关注。

“在2008年的金融危机和2011年的欧洲主权债务危机之后，美国和欧洲的s-风险规模都出现了下降。美国已基本恢复到2006年的水平，而欧洲已从2012年的2万亿美元的高位回落。大约1万亿美元。”恩格尔告诉第一财经日报。

在亚洲，从2006年到2015年的十年间，s风险指数从近2000亿美元上升到1.5万亿美元，其中中国从几乎为零上升到约5500亿美元，而目前全球s风险总规模约为3万亿美元。

“中国应该警惕金融系统风险，这些风险主要来自银行，可能会影响实体经济。”恩格尔说，“在中国和许多新兴市场，商业银行都是国有的，所以当国家有足够的资源时，商业银行可以随时得到注资，这样可以避免挤兑的发生，银行也不必出售资产。然而，这导致银行忽视风险，无法解决“大到不能倒”的问题。”

同时，恩格尔认为，在这种情况下，资金不能分配到最合适的地方，这抑制了实体经济的增长速度。“大量无法偿还的坏账将严重影响银行体系的健康，这可能不会带来经济崩溃，但可能带来长期停滞。”

值得注意的是，对贷款的需求也催生了各种形式的影子银行、理财产品和委托贷款。当影子银行利率过高或坏账过多时，很容易导致违约风险。恩格尔直言不讳地表示，市场对理财产品的信心仍然基于政府对整个经济的信用风险的认可。

“要解决中国银行业的系统性风险问题，银行业需要提高抵御风险的能力。”恩格尔建议，中国应进一步加强金融部门改革和资本市场开放，从而提高中国银行业的资产配置效率，进而解决系统性风险和债务问题。