连平：美联储一旦加息会对中国资本流出产生持续压力

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交通银行首席经济学家连平认为，人民币国际化已经进入了一个新的发展阶段。从资本和金融账户来看，人民币国际化正在加速。

“事实上，美国加息的影响不是一个点，而是一个过程。自从美联储考虑加息以来，这一趋势对全球经济的影响已经开始。”近日，交通银行首席经济学家连平在接受中国房地产金融专访时表示。

美联储加息对世界各经济体的影响是不同的。“对中国来说，重要的影响可能集中在资本外流的压力上。因此，我们需要一个前瞻性和全面的政策安排来应付这种发展趋势。”连平说。

美联储什么时候会加息？影响因素首先是美国的就业、价格和经济增长，以及全球市场的变化。不管世界经济的趋势如何，美国都不会走自己的路。如果加息的棋子真的落下，那就表明美国经济的整体运行趋势越来越清晰。经济正朝着好的方向发展。在这种情况下，未来有可能进一步进入加息渠道。从其影响来看，事实上，从2014年开始，它已经开始对中国经济产生影响。

美国加息对中国的影响

“简言之，加息对中国的影响对出口贸易有利也有弊，对债务的影响总体上是可控的，这给资本外流带来了持续的压力。”连平说。

加息后，美元将进一步走强，这对中国出口有利也有弊。中国对美国的贸易顺差确实很大。当美联储加息、美元升值时，中国的美元债务将受到影响。“但由于中国的国际债务总额相对有限，我认为影响总体上是可控的。相关的微观经济实体也可以自我调整。”连平对中国房地产金融表示，鉴于中国的实际情况，一旦美联储加息，如果未来趋势明朗，将对中国的资本外流施加持续压力。

第一个原因是，经过30多年的改革开放，中国实际上是一个资本不断流入后积累了大量资本的国家。在高峰期，中国的外汇储备接近4万亿美元，外汇占近30万亿人民币，这是资本持续大规模流入的真实写照。当资本大规模流入并积累到较高水平时，下一件要担心的事情是由于某些因素造成的资本的快速和大规模外流。随着经济增长放缓，投资回报趋于下降，风险逐渐加大，2012年以来，中国资本外流速度明显加快。中国的外汇储备在激增后开始下降，外汇账户减少，这是一个强有力的证据。自2014年以来，美联储加息为中国资本外流带来了新的动力。未来，如果美国利率上升，这种压力将继续增加。

其次，中国的资产价格偏高，可能会进一步上涨。与世界主要经济体尤其是周边国家相比，中国一、二线城市的房地产价格并不低，而且还在持续上涨。虽然目前股市泡沫不是很大，但在流动性非常宽松、利率很低的情况下，股市可能会再次大幅上涨。房地产和股票资产的高价格将导致国内外投资者的获利动机。美联储加息和美元走强意味着美元资产价值将增加，这将不可避免地推动资本外流的进程。

第三，中国已经迈出了成为主要资本出口国的一步。当今世界，包括国有企业和民营企业在内的许多企业都需要合理配置资产，因此资本产出总量不断增加，未来产出将超过投入。这是一个重要的转折点，表明在国内要素成本上升、资产泡沫加剧的情况下，中国产生了巨大的资本出口需求。此时，当美国进入加息过程时，无疑会加速资本从中国流出。

第四，当前的货币政策与美联储的正好相反。自2004年以来，中国的货币政策一直朝着宽松的方向调整，先后六次降息和五次RRR降息。货币政策的效果滞后了两个多季度。自2015年下半年以来，明年政策调整的效果将更加明显。2016年，市场利率将进一步大幅下降。这样，国内外利差的收窄将非常明显。如果美国将来加息，中国会再次降息，利差必然会进一步收窄，这将对中国的资本外流带来压力。

第五是对人民币贬值的预期。目前和未来，人民币贬值的预期很难消除。在经济增速明显放缓、国际收支顺差格局不断变化的背景下，市场一直担心人民币未来会出现贬值趋势。这将动摇人们持有人民币的信心，给人民币资产价格带来下行压力，增强资本外流的动力。

最后一个重要因素是中国资本和金融账户的加速开放。长期以来，中国资本和金融账户的开放主要是放开资本从国外的流入，然后逐步放开资本的流出。当前对外开放的实质是对资本外流的限制。毫无疑问，放松对资本外流的限制，开放资本和金融账户是中国经济外向发展的必然趋势，放松管制必然会使资本外流更加便利。

上述因素容易产生共振和叠加效应，从而导致经济中资本外流的不断酝酿、增长、衍生和强化。此时，一旦美国打开加息渠道，2016年后的未来两三年，中国资本外流的压力可能会更大。事实上，这个过程已经开始了。对于这种趋势变化，我们应该看到它的风险，但不要太担心。未来一段时间，资本外流压力总体可控。主要有两个原因。首先，中国经济的基本面相对较好。虽然经济增长的下行压力仍然较大，但总体而言，“十三五”期间国内生产总值更有可能在6.5%至7.5%之间。总的来说，中国经济仍有能力保持中高速增长。中国的金融形势也比较好，所以中国金融体系的运行总体上比较稳定。中国外债规模相对较小，外债总体水平得到很好控制。

如何从整体上控制资本外流

风险控制的考虑是以有针对性、合理有效的方式全面调控和管理整个经济。一是保持经济稳定增长，这主要取决于两大政策:财政政策和投资政策。与去年相比，今年的财政赤字有所扩大，但在上半年并没有得到很好的落实。财政赤字明年可能会进一步扩大。目前，经济运行状况要求财政政策在调控中发挥更好的作用，特别是在结构调整中。

投资政策需要更具前瞻性和更强有力。2013年后，经济下行压力不断加大，这有两个重要原因:房地产投资持续大幅下降和基础设施投资意愿不足。基础设施投资跟不上的第一个原因是没有前瞻性的规划滞后。今后，我们要有充分的规划眼光，同时要充分发挥中央和地方的积极性。

连平认为，货币政策向宽松方向调整应注意好的程度。在未来，如果资本外流的压力相对较大，我们可以继续降低RRR对冲流动性增长率的下降。目前，市场利率已降至本世纪以来的最低水平。从降低实际利率的角度来看，利率仍然下降了0/。

“我们应该注意到，中国经济的基本格局与过去大不相同。过去，人们并不担心大规模的资本外流，因为在中国没有太多的外资，但现在完全不同了。今后，中美两国的利率水平仍有必要保持一定的差距，这将有助于保持资本流动的平稳运行，而不会给资本外流带来更大的压力。”连平说。